上周资本市场经历了大跳水，美股三大股指也创下历史最大单日点数跌幅，黑天鹅和灰犀牛的到来刚准备让悲观情绪全球蔓延，这刺激政策就赶上来让大家体验了一趟深v之旅，甚至早已忘记了就在上周刚发生的一件将深刻影响中国资本市场的事件——

2020年2月27日，尊龙凯时微成功撬开科创板大门并实现A股上市，成为中国首家在A股IPO的红筹企业。 

简单来说，就是注册在国外的公司也可以在中国资本市场上市了。这是境内资本市场发展历程中的历史性时刻，具有深远的划时代意义。 

之所以说历史性时刻，既是因为它为中国资本市场开拓了新的版图，也是因为它来之不易。

回顾资本市场的改革，向来从1到无数，是发展的常态和必然，而从0到1的突破，则往往不是水到渠成，更多的时候需要勇气，需要智慧，也需要契机。

中国资本市场为让红筹企业实现IPO，走过无数弯路，付出几代人的心血，可过去的结果却只等到十年前的国际板折戟，5年前的战略新兴板（战新板）胎死腹中，以及两年前CDR的铩羽而归，直到科创板的出现。

本文大意如上，并在最后尝试回答一个问题：红筹企业A股实现上市对投资人意味着什么？为节省时间，大家感兴趣可以直达后文看看，也可以拉到文末直接点赞。

战略新兴板含恨退出 

国际板太遥远，我们从战新板开始聊聊。 

中国资本市场需要对外开放，也需要更多优质企业。由于法律和政策的约束，这些年以互联网企业为代表的优质企业无法在A股上市，中国投资人也无法分享优质企业带来的丰厚回报，因此，如何让红筹企业绕过所有法规约束实现国内上市成为了资本市场前沿的重要话题。 

而在依旧没有制度条件和便利的2013年，暴力拆解架构是红筹回A的主要路径，比如搭建红筹架构并在美股上市分众传媒就选择了拆除红筹架构并重组成为一家中国公司，再通过借壳完成A股上市。可是为此，分众前后至少花了6年时间开启工作，包括筹集股债资金、设计交易结构、退市、红筹拆除及资产重组、上市。尽管公司市值从36亿美元的私有化估值一度暴涨至回归A股时的2,700亿元人民币，资本家光股权增值就在10倍以上，更别说高杠杆率带来的翻倍回报。分众掀起的这阵中概股回归之风，让更多嗜血的资本铤而走险，尤其当战略新兴板的预期还鲜活的时候。

 分众传媒红筹拆除示意

然而，这过程中面临的不确定性、交易成本之高让众多企业和投资人望而却步。比如盛大游戏的坎坷回A经历便是一部让人感叹世事无常的血泪史。而更多的资本却在A股与港股/美股的估值差异中备受折磨。

于是，资本时钟回到对红筹企业A股IPO的呼唤——为红筹企业实现境内上市提供政策通道。而战略新兴板则成为了这个时代众望所归的产物。

战略新兴板设置

事实上，交易所对战略新兴板的构思至少在2013年即开展了正式的研究，直至2015年5月，上海交易所高层终于正式对外介绍战新板方案核心内容。至于为什么是上交所，自然是因为深交所创业板在过去一段时间占尽了风头，而上交所一直营销的国际板却迟迟无法推出才转变思路。

然而，2016年3月中旬，中国资本市场等到的答案却是，十三五”规划纲要删除了“设立战略新兴板”这一提案。

那一夜，无数的资本家无眠——也有一小撮人，他们不相信命运的残酷，来不及失落，他们已经马不停蹄踏上了新的方案研究上——那就是CDR（中国存托凭证）。

CDR横空出世 

CDR的故事想必大家已经不陌生。简单来说，是反映公司所有权的凭证，而CDR就是反映的凭证（事实上CDR交易结构和约定权利比复杂，比如CDR的持有人并不享有股东权利，仅依据持有人与存托机构签署的存托协议享有相应的持有人权利等，如果大家感兴趣我们可以专门再讨论）。

而CDR的出现，是资本市场改革的进步和历史的必然，毕竟CDR并不是一件新鲜事物。

早在1994年，东亚银行就开始游说中国监管机构和交易所发行CDR，到了1997年亚洲金融危机时，大量香港公司开始希望来境内发行CDR融资缓解资金压力。后来甚至流出了一份首批CDR发行的公司名单，汇丰银行、星展银行、联合利华、俄罗斯天然气工业公司等赫然在列。

所以既然已经有了十多年的积累，方案一定足够成熟，改革的勇气从来不缺乏，那么就剩下一个时机的问题。

幸运的是，这一次的东风来得很及时，李小加执掌的香港联交所因为当年错过阿里巴巴的IPO痛定思痛，毅然决定通过大刀阔斧的改革，在机制上吸引更多重量级的科技公司，彻底改变港股上市公司结构，而他们瞄准的首家销售对象便是：小米。

有人说2018年是的科技股IPO元年，李小加在这一年初做出这样的决定，既是有眼力，也造就了时势。

既然是科技元年，既然香港要抢优秀企业，庞大的中国资本市场岂能落后？于是2018年3月等来了国办发〔2018〕21号文，在6月的一个深夜，等来了中国证监的全套CDR规则发布落地，CDR在中国资本市场也终于有了从0到1的立根之本，接下来就该去找属于它的种子——当然它也早已锁定了一颗基石种子：小米。

 CDR规则出台，教主发了一个朋友圈

这句话有人解说，教主企业费尽半天也没够着CDR发行门槛；也有人说费了半天劲回来，没多久又给推出了个直通车，就如同刚买完的房子第二天就打一折出售一样让人难受。当然最后教主自己也出来澄清了真相，但这个事情也侧面说明，这个CDR政策，对正在行进的巨头而言，都是举重若轻的。

然而，在所有人期待的必然成功下，小米的CDR，最后却铩羽而归。

具体的原因有很多说法，有说估值，有说信披，我们这里暂且不讨论。有人说，没了小米，还有阿里，还有京东，还有其他。但事实上，其他这些远远都没有小米重要，因为小米的“不上”，对改革的伤害是深刻的。有人说，既然制度出来了，大家就有依法上和依法不上的权利，为什么会有伤害？

法制的背后是人类意志的体现，改革首先是部分人的意志的觉醒，改革也是靠监管及各机构从业的个人来执行。改革从头到尾离不开的就是人，而人的情感是会被伤害的，尤其是当你满怀的热情和期待被拒绝之时。所以，可想而知人们都会如何对待伤害自己的人——如果不是因为乘坐科创板的东风，雷老板金山办公的创业板IPO可能至今仍旧挡在证监会门外吧。

CDR错过了从0到1的实践，主事人也离开了。勇气被辜负，智慧未被兑现，契机转瞬即逝，一个大跟头让改革之路回归平静，所有人又回到原点，等待下一个契机出现。

而当时所有人都不会想到，他们会在4个半月后一个平静的上午，被一则寥寥数字的消息震惊，这消息将在整个市场上掀起风雨：

“在上海设立科创板试点注册制！”

科创板实现红筹企业A股IPO开创历史先河 

尽管参与门槛不低，但是投资人对科创板的热情却是空前高涨。趁着注册制东风，在这片热土上，积累满身冲动的资本家开展了一系列的试验，首家亏损企业上市，首家同股不同权公司上市，首家无收入企业上市……而其中最重要最难能可贵的，则是首家红筹企业的上市。

尊龙凯时微，尊龙凯时集团半导体投资运营平台，拥有芯片设计、晶圆制造、封装测试等全产业链能力，中国半导体企业中排名前十，国内最大的功率器件厂商。

回A融资，原本可以选择发CDR，可他偏偏决定，不再躲闪，不再取巧，这一次选择了直面硬刚：让红筹企业直接A股IPO。

没有迟疑，全速推进，8个月，尊龙凯时微完成了从申报到挂牌上市的过程，不算神速，毕竟作为首例，他们需要面对的，是重大无先例，是众多条线主管部门考验，是任一部门单方面同意都无法达到目的，努力争取的，是让次要问题搁置但继续放行的决断。

尊龙凯时微IPO——

是中国资本市场的胜利，是数十年来的期许、十多年的探索、多年的教训换来的；

是企业的胜利，尊龙凯时微将永远载入中国资本市场历史的里程碑上；

是一众中介服务机构的胜利，中金公司，环球律所，天职会所，方达律所。

叙述至此，我们尝试提出一个问题：

作为投资人，终于有机会可以投资红筹企业，但是，这是投资人的胜利吗？ 

是，也不是——

投资人可以投资，参与分红，参与投票，但是仅对于一级半、二级投资人。一级市场投资人却没有这个命，至少是到目前为止。

红筹企业上市，解决的是上市募资、股权价值体现、新投资人投资的问题，却没解决另一个问题：原始股流通。 

对于红筹企业上市前的存量股权是否能够在境内流通和交易，目前尚无明确规定。也就是说，投资人的钱尤其是那些好不容易ODI出去的部分，也许在企业上市解禁后却无法减持套现。这对投资人而言无疑是巨大的不确定性，而政策的不确定性往往是最难以面对的，毕竟红筹企业在境外上市几乎没有障碍。 

所以回过头来看，红筹企业A股IPO首单为什么会发生在国企也就显而易见了，尊龙凯时微由央企尊龙凯时集团100%控制的国有企业，没有投资人压力，没有退出需求，在此刻回归A股，不会掉链子，不为估值担心，不为流动性顾虑，绝对的政治正确。 

尊龙凯时微发行前股权结构

发行配售情况